C’est dans ce contexte que Lenoël arrive en juin 2017, avec Bernard Baret, autre vétéran de l’immobilier qui a cotoyé Lenoël chez BNP où il était en charge de l’immo de 1982 à 2007, avant de passé chez SoGé AM puis Amundi et Advenis. Leur mission est claire : créer de toutes pièces une division real estate capable de générer du cash rapidement, de donner un second souffle à cette machine qui tousse.

Le timing est parfait. L’immobilier français connaît une embellie, les taux sont encore bas, et les investisseurs cherchent désespérément des alternatives aux placements traditionnels. Lenoël et Baret débarquent avec un plan ambitieux : atteindre 500M€ d’AUM d’ici 2020 pour la nouvelle activité Apicap.

Lenoël ne perd pas de temps. En décembre 2017, six mois après son arrivée, il lance son premier FPCI de 20M€ ; un véhicule collectif dédié aux « Opportunités Immobilières Dynamiques ». Le nom seul vaut son pesant de PowerPoint corporate. La promesse ? Du circuit court dans l’immobilier, cette formule magique qui suggère qu’on va court-circuiter les intermédiaires et leurs commissions juteuses pour aller droit au but : créer de la valeur, vite.

Chez Apicap, Lenoël monte sa petite équipe immobilière. Deux ou trois analystes, un comité dédié. On commence à parler logistique urbaine, reconversion d’actifs tertiaires. L’effectif reste maigre mais les ambitions sont démesurées. Mais l’homme a du réseau, ça ne fait aucun doute. Les investisseurs privés qu’il amène dans ses valises font grimper les encours. En 2018, c’est l’OPPCI Apicap Euro Property Fund qui voit le jour, destiné cette fois aux institutionnels. L’ambition affichée fait tourner les têtes : 1G€ d’investissements immos en 5 ans.

La méthode Lenoël ? Des club deals immobiliers vendus avec une agressivité commerciale qui marque encore les esprits de ceux à qui on les a proposé. Ses équipes scrutent les gros deals du M&A, là où il y a de la prime, du carried interest, des bonus juteux. Elles débarquent avec leurs produits défiscalisants, leurs fonds 150 0B-ter, leurs promesses de rendements mirobolants. Un managing partner d’un gros acteur du M&A parisien en témoigne encore aujourd’hui, amer.

« Ils ont acheté mal et cher. Beaucoup ont perdu de l’argent. »

La débâcle a été si violente que certains investisseurs professionnels refusent encore d’entendre parler de club deals immobiliers.

Pour financer cette fuite en avant immobilière, Apicap doit trouver du cash. Parce qu’il faut maintenant rembourser la dette du LBO de 2015. Voila pourquoi en septembre 2019, la société sacrifie sa vache à lait : les cinq FIP Corse Croissance (Apicap Corse Croissance 1 à 5), soit 50M€ d’AUM. Ces fonds généraient pourtant des commissions récurrentes, du cash régulier : le nerf de la guerre pour gérant. Apicap et Lescupe frappent à toutes les portes, y compris celles de Doré, mais c’est finalement Vatel Capital qui l’emporte pour 4M€, confortant son leadership en Corse avec 150M€ gérés sur l’île. Apicap vient de vendre les bijoux de famille pour rembourser ses dettes, tout en misant son avenir sur les mirages immobiliers de Lenoël. Et Vatel est d’ailleurs persona non grata sur l’île depuis¹⁵.

Entre 2018 et 2020, Lenoël multiplie les véhicules d’investissement comme un prestidigitateur sort les lapins de son chapeau. Les SAS Apicap Valo s’empilent : Valo 1, Valo 2, jusqu’à Valo 5. Chacune dédiée à une opération spécifique, chacune levant des millions avec une facilité déconcertante. Les investisseurs font la queue pour placer leur argent, même quand le monde entier retient son souffle face au Covid, comme Valo 5 qui lève 10M€ durant la période.

Le miracle opère, du moins en apparence. Au 31 décembre 2020, les chiffres officiels révèlent la réalité du mirage. Apicap ne gère plus que 64,4M€ dans ses 27 FIA historiques. À côté, les cinq structures immobilières Apicap Valo, les bébés de Lenoël, captent l’essentiel de l’attention et des nouveaux capitaux. La part de l’immobilier dans les actifs totaux explose, et en 2022, elle représente plus de la moitié des encours. Lenoël a réussi son pari : transformer une société de gestion PME vieillissante en acteur immobilier qui compte. Du moins en apparence.

Car les chiffres racontent une autre histoire. En 2017, au moment où Lenoël arrive, Apicap affiche 11M€ de CA et près de 500K€ d’EBIT. Cinq ans plus tard, en 2022, malgré tous les véhicules Valo et les promesses de croissance exponentielle, la société ne génère plus que 8M€ de CA pour moins de 100K€ d’EBIT. Une dégringolade méthodique, année après année. L’activité immobilière de Lenoël n’a pas sauvé Apicap : elle a masqué son agonie.

Car derrière cette success story se cache une réalité moins reluisante. Pendant que Lenoël bâtit, les fondations d’Apicap se fissurent. La gestion des vieux fonds PME accumule les dysfonctionnements. Les valorisations sont approximatives, les conflits d’intérêts mal gérés, la surveillance des participations défaillante. L’AMF commence à fouiner dès 2020, lance un contrôle approfondi qui va durer deux ans.

Parce que le passif hérité d’OTC, qui n’est plus piloté, empoisonne littéralement la structure. Genre OTC Entreprises 4, la bombe à retardement citée précédemment, qui aurait dû être liquidée en 2018, dix ans après sa création. Valeur liquidative négative depuis plusieurs années, participations invendables, prorogations successives auprès de l’AMF. Fin 2019, Esnault doit écrire aux clients pour expliquer l’inexplicable : Apicap a distribué 6,80€ / part… sans avoir les liquidités. Un excédent de 1,30€ par part, soit plus de 3M€¹⁶, l’équivalent des fonds propres d’Apicap. La société préfère absorber l’erreur plutôt que réclamer aux porteurs, bloque tous les rachats, et part en guerre contre le Crédit Mutuel, le dépositaire, et les prestataires externes. Au final, la franchise d’assurance limitera les dégâts à 100K€, mais l’image est désastreuse. À l’automne 2020, il reste encore une dizaine de ces fonds fiscaux zombies à liquider, vestiges toxiques de la vision de Lescure pour marier OTC Agregator et Ardens.